价值投资理念缺乏，A股短期难以复苏

谈股论市

散户的确会造成追涨杀跌，放大波动的现象，但他们并不是市场的波动趋势和方向的决定者，仅仅是跟随者。A股内部制度的缺陷才是深层原因。

根据海通策略公布的数据，从2008年金融危机至今，美国标普500指数累计涨幅达到了312%，而上证综指涨幅只有66%，美国股市的年化利润率为8%，而中国股市的年化利润率只有1%。很多分析都将我国A股与美股冰火两重天的原因归结为散户占比过大，海通策略认为，A股美股冰火两重天，因为A股机构投资者占24%而美股占90%。那么，散户市场必然是下跌的吗？A股市场“跌跌不休”真的是散户过多的原因吗？

我国A股是世界第一大散户市场，散户占比确实远远高于其他国家。中国证券登记结算公司给出的数据发现，我国50万以下的投资者占比达到了95%。

我们也应看到，我国散户的上升趋势在逐步下降。虽然我国50万以下投资者的数目在不断上升，但是增长幅度近几年有下降的趋势，根据深交所发布的《2017年个人投资者状况调查报告》显示，我国证券账户低于50万的投资者占比较2016年下降了2%。根据西南财经大学的一份调查数据显示，2012年家庭金融资产中股票占比15.4%，但是如今，该数据已经降到了11%左右。

散户多对于市场的平稳运行是有影响的。散户较多缺乏理性投资意识，追求的是短期的价差收益，容易受到市场投资情绪的影响，造成追涨杀跌的情况，所以就会使得股市波动的幅度被一定程度地放大，导致市场的不稳定。而且，散户多极易产生踩踏现象和羊群效应。正如2015年股市断崖下跌时期，市场恐慌严重，投资信心在瞬间崩塌，千股跌停，出现了严重的踩踏现象。

但是，我们需要认清一个现实，散户的确会造成追涨杀跌，放大波动的现象，但他们并不是市场的波动趋势和方向的决定者，仅仅是跟随者而已。而且，根据持股市值来推算，上文我们所计算的占据投资者人群95%的散户，持股市值加起来还不到5万亿，不具有影响整个市场涨跌的资金条件。

笔者调查了中国重工、国电电力、宝钢股份等公司股价走势发现，这些散户数量较多的股票反而比大多数股票走势要平稳。而一些次新股，雄安、海南等概念股所引发的大涨大跌，其中鲜见散户的身影。所以，散户并不是造成我国市场下跌的根本原因。

笔者认为，市场机制才是深层原因。我们通过比较美股市值前十和A股市值前十的公司可以发现，我国A股的中坚力量缺乏高科技，富有增长性企业。碍于我国市场机制的原因，很多高科技、互联网企业难以达到盈利要求而选择远赴美国或者港股上市，导致A股缺少了很多核心增长点。

不仅在入市制度上存在缺陷，我国A股也缺乏合理有效的退市制度。有大量资源浪费严重，生产效能低下的僵尸企业占据了庞大的市场资源而产出甚少，为市场带来了极大的系统性风险，例如之前曝光的ST三维等。这些公司的存在使得A股市场缺乏内源性的上升动力，只能依靠短期炒作的市场热潮获得片刻喘息。

我国A股的信息披露制度也存在缺陷。我国从核准制转变到注册制的一大障碍就是信息披露，我们需要让市场来决定股票的投资价值，而这个前提就是市场需要充分反映投资者用于决策的信息。细数我国A股近些年来出现的财务造假现象可以发现，我们信息披露的监管还不够到位，制度还不够完善，而企业自身也缺乏主动性，这都使得市场的作用大打折扣，导致股市波动与经济形势相脱离。

投资理念也是导致市场经历大跌后，难以复苏的原因之一。A股“跌跌不休”近三年，此时投机性收益的空间受到严重的挤压，而投资性收益机会逐步显现，但由于市场中投资者价值投资理念缺乏，大多看中短期内的收益，即使是机构也沉迷于短线拉高后撤出，所以使得投资性机会缺乏吸引力，市场缺乏从大跌阴霾中走出的动力。

所以，我们不应当将市场“跌跌不休”归咎到散户身上，A股内部制度的缺陷才是深层原因。

□盘和林（中国财政科学研究院应用经济学博士后）