1月28日，贝壳发布“独立审计委员会针对浑水做空内审报告”。时隔一个多月，贝壳再度有力回击浑水。贝壳官方声明称，在浑水公司于2021年12月16日发布针对公司的做空报告后，由贝壳三位独立董事组成的公司审计委员会立即针对浑水报告中的主要指控开展了内部调查，并聘请了独立第三方顾问（包括一家国际律所和来自一家非本公司审计师的四大会计师事务所的法证会计专家）为内部调查提供协助。目前内部调查已实质性完成。根据内部调查，审计委员会得出结论，浑水报告中的相关指控没有事实依据。

此前12月16日，做空机构浑水称，赴美上市的房产交易平台贝壳找房，多项财务数据造假，存在欺诈行为。

作为美国职业做空机构，浑水一向以做空中概股著称。据统计，目前浑水共做空近四十家上市公司，连同这次的贝壳找房，遭遇做空的中概股大约有19家。这次选中贝壳，大概率是看到了中国针对房地产行业的调控，使得二手房交易量下降，对贝壳的整体业绩产生一定影响。

浑水在做空报告中称，估计贝壳2021年第二季度和第三季度的收入数据被夸大了77%-96%，新房总交易额(GTV)被夸大126%，存量房交易额被夸大33%。此外，浑水还质疑贝壳的门店和员工数量。

面对浑水的百般指摘，贝壳很快列出数据回击，市场也给出了客观判断。

究竟是浑水故意炒作，为套取股票收益，还是贝壳真的缺乏增长力？此前，贝壳董事长兼CEO彭永东正式宣布“一体两翼”战略，在政策利好逐步显现的当前，似乎在宣告贝壳已进入战略“窗口期”。

贝壳冤枉吗？

相比于早年的做空报告，近年来浑水的信誉度和专业度的屡次被外界质疑。此次对贝壳的做空，包括中金、中信在内的多家第三方专业机构都认为不够专业，缺乏对中国市场的理解。

报告中，浑水收集了贝壳自5月25日到8月8日这76天的数据，来模拟公司整个2021年第二季度的GTV。不少业内人士认为，这种做法存在很强的主观臆断性及误导性，做空结论缺乏精准的数据支撑。

中信证券指出，在中国二手房和新房市场，自下而上汇总交易数据不能得到交易总量的可靠结果，倘若有研究者基于C端展示，以数据汇总的方式试图自下而上归纳成交量，则容易差之千里。

同时，针对浑水指责贝壳虚增房屋交易规模的观点，中信证券认为其难度要远远大于虚增一般消费品交易记录，因为房屋交易涉及复杂的产证申领和房屋交易税费的支付。

获得标普全球投资的数字化商业决策机构百观科技，长期追踪贝壳平台，该机构表示，浑水的方法主要是通过中介门店获取各个门店的新房、二手房成交量，百观也曾经调研过这个方法，但是发现该方法会导致明显偏差。

贝壳认为，浑水没有使用贝壳真正的存量房套均价，而是选取了来自CRE的外部套均价格进行模糊替代。另外选取三线城市的廊坊做样本，本身该城市房地产市场容量就低，不足以代表贝壳实际门店的整体情况。

从浑水以往失败的做空案例分析，对于在美国无对标的企业，该机构往往存在极大认知误差。在易居研究院智库中心研究总监严跃进看来，目前海外资本对于贝壳的经营模式了解不到位，也不了解中国新型城镇化机会下的房地产市场机会。

不可否认，2021年以来国内房地产行业受政策影响，市场情绪偏向悲观，给了做空机构通过故意打压获取更大筹码的理由。但浑水的报告明显忽略了宏观调控的复杂性，以及当前中国房地产市场的最新进展。

2021年的12月8至10日，中央经济工作会议表示，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。这些都再次明确了房地产是支柱产业的地位。

克而瑞地产研究指出，2021年下半年随着市场持续转冷，房地产信贷政策适度纠偏，涉及房企融资解冻，个人按揭贷款边际改善。这意味着，行业去杠杆节奏将得到适度控制，个人按揭贷款有望继续松绑，从而支持居民自住以及改善性购房消费。

对以房产交易为核心业务的贝壳来说，这些无疑都是稳定企业发展的积极信号。

而浑水方面，数据遗漏、缺乏交叉印证、样本量极少……种种迹象表明，浑水恶意做空贝壳的几率较大。严跃进认为，对于此类基于财务数据做出的粗糙、过于武断的做空操作需要警惕。

其实无论浑水怎样讲，资本市场的反应更加真实。浑水报告出来的当天，贝壳美股低开高走，虽然盘前下挫，但很快出现反弹，盘中一度涨超15%。次日贝壳发布详细回应后，截至美股收盘，贝壳17日股价收于19.36美元，涨5.73%。

贝壳的增长底牌

资本市场看好贝壳，是因为大家太熟悉做空机构的盈利思路了。这些机构经常通过寻找“问题公司”，卖出该公司股票，建立仓位，然后发布做空报告，在股价下跌中获得盈利。

曾有律师向媒体透露过做空机构的牟利手段，从律师事务所、审计机构，到会计事务所、研究机构和对冲基金，之间形成了一条完整的利益链，“对冲基金在收到做空报告后，一般会暗中收购股票，等报告发布后配合打压股价，如果成功的话，双方获得的暴利将极为可观。”

资本市场理解企业明枪易躲暗箭难防的处境，所以他们在乎的其实是企业自身现金流是否有稳定增长的可能。

据了解，贝壳目前将回款作为承接新房业务的首要标准，2021年三季度回款大幅提速。鉴于应收账款集中度较低且管理趋于严格，行业分析师认为虽然受房企债务风险影响，但贝壳的整体可控。

除了对融资风险进一步把控外，贝壳现在所处的行业环境也在向好改善。2021年10月份以来，高层对房地产行业密集发声，金融部门也及时做出反应。人民银行行长易纲近期表示，个别房企出险后，有关部门和地方政府已积极采取措施，稳妥有序化解风险，满足居民和房地产企业的正常融资需求，市场预期正在逐步改善。

据贝壳研究院监测，2021年底三个月二手房市场结束了4月以来成交量持续下行的态势，于9月历史成交低位温和复苏。部分重点城市正在逐步走出低谷，如深圳、广州、东莞、佛山、上海、合肥、苏州等成交量持续改善。

随着成交数量出现积极变化，12月贝壳50城二手房价格指数环比跌幅出现了本轮下跌以来的首次收窄，价格下跌的城市数量也在减少。

此外，根据央行最新表态，“综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，加大对实体经济的支持力度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，贝壳研究院估算，2022年房地产按揭的总量能够达到8万亿（包括3.8万亿的还贷），预计能撬动22-23万亿的交易额。尽管销售额可能会有小幅下降，但交易规模仍然巨大。

随着后续政策调节力度逐步提升，信贷环境边际改善，房地产市场销售端逐步回温是大概率事件。这也意味着，以房产交易为主要现金流来源的贝壳，企业的稳定性进一步增强。

中金公司分析师钱凯表示，作为中国最大的线上线下一体化房产交易及服务平台，贝壳具有一定平抑市场周期波动的能力。尽管市场成交额及贝壳基本面同比增速在未来几个月仍将承压，但环比改善趋势较为确定。

贝壳加固护城河的方式，不只依赖政策利好，本轮房地产市场调整也给贝壳留出思考未来商业发展模式的时机。2021年，彭永东提出“一体两翼”战略，在二手房、新房交易服务这条主赛道外，以家装家居和普惠租房为贝壳业务的“两翼”进行深度探索。

其实从2019年开始，贝壳以“被窝”这一子品牌开始探索家装。2021年一季度，贝壳自研、技术领先的BIM系统1.0版本全面上线，实现了装修设计环节全面数字化。2021年7月，贝壳找房以80亿元价格收购圣都家装，后者是华东区域知名装修企业。2021年年初，贝壳又进军家居领域。

而“第二翼”是贝壳传统的业务类型——租房。彭永东认为，在“租购并举”之下，租赁能不能成为一种生活方式，如何能普惠城市的新青年、新市民、老旧社区等，这是贝壳能够创造新价值的地方，也是把它升级到更高层面来布局的原因。

贝壳锚定新赛道，是自我造血，也是向外界亮出可持续增长的底牌。数据显示，2021年三季度，在新兴及其他业务方面，贝壳自营业务被窝家装和拟并购的圣都家装均稳步推进。被窝家装三季度在北京竣工1127单，环比提升35%。

任何一家企业都无法准确预判行业变化和政策方向，唯一能掌控的是自身的管理与服务。今天的贝壳已经进入向内探索的新阶段，围绕中国居住领域的变革还将继续，对贝壳的考验也不会停止。作为中国产业互联网的践行者，贝壳注定要在质疑声中成长，用口碑和业绩去证明自己的价值。

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